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12月工业企业利润降1.9%继续探底 PPI通缩

12月工业企业利润解读：主动去库存+PPI通缩，利润增速继续探底本文作者：邓海清博士

2018年全国规模以上工业企业实现利润总额66351.4亿元，比上年增长10.3%，同比增速比2017年下降10.7个百分点。

2018年12月当月，规模以上工业企业实现利润总额6808.3亿元，同比下降1.9%，降幅比11月份扩大0.1个百分点。

一、供给侧改革效应减弱，PPI与企业利润增速齐跌一、供给侧改革效应减弱，PPI与企业利润增速齐跌

2018年以来中国经济下行压力加大，政策亦相应进行调整，供给侧改革不再搞“一刀切”。随着供给侧改革弹性加大，其对工业企业利润的支撑效应减弱。自2018年5月份以来，工业企业利润同比增速已连续8个月下滑，并于11月转负，12月降幅继续扩大。

2017年，PPI同比增速见顶，工业企业利润累计同比增速随之步入下行区间。2018年12月PPI同比增速0.9%，比11月下滑1.8个百分点，12月PMI购进价格和出厂价格分项环比大幅下降，价格因素继续拖累企业利润。

2019年1月份原油等大宗商品价格回升，对PPI同比增速反弹具有积极作用，但我们维持2019年PPI通缩的判断不变。一方面，近期经济指标显示欧日经济恶化明显，美国经济开始边际调整，在全球经济下滑、总需求走弱的情况下，大宗商品价格回升难以持续。另一方面，虽然1月原油价格回升至62美元，但2018年油价区间在60-85美元，高基数压力依然存在，如果油价的反弹不可持续，2019年原油价格对PPI的同比贡献将为负值。

PPI通缩将继续对工业企业利润造成负面影响，同时需要警惕“债务-通缩”的再次出现。

数量因素对企业利润的影响同时存在。四季度GDP回落至1992年有数据以来最低值，12月工业增加值同比为2018年第二低值，同时也是2015年10月以来第二低值。12月份工业企业增加值和利润总额累计同比增速继续保持一致下滑的势头，表明经济基本面下滑持续影响企业利润。

2018年国企利润增速由2017年的45.1%下降为12.6%，集体企业由-8.5%缩小降幅至-1%，股份制企业由23.5%降至14.4%，私营企业由11.7%上升到11.9%。国有企业利润的主要来源是上游行业，工业品价格下行对对国企利润影响巨大，成为本轮利润下滑的主要推手。

2018年12月份工业企业利润同比增速降幅比11月份扩大0.1个百分点，而11月份降幅比10月扩大5.4个百分点。相对而言，2018年12月份利润增速下滑速度减缓，主要跟低基数因素有关。2017年12月工业企业利润同比增速为10.8%，是2017年的最低值。

二、企业主动去库存，经济仍有下行压力

2016年下半年-2018年初，PMI产成品库存和原材料库存双双上升，企业处于主动补库存阶段，对应的是企业对于未来经营预期乐观；

2018年整体而言，PMI原材料库存持续大幅下降，产成品库存上升，企业处于被动补库存，即企业不愿再扩张，而市场对产成品需求不足，库存被动增加；

2018年12月，PMI产成品库存和原材料库存双降，我们判断，企业或进入主动去库存阶段，对经济预期悲观程度最为严重。

此次统计局公布的数据显示，12月底规模以上工业企业产成品存货同比增速7.4%，比11月底1.2%，进一步印证了我们的判断。从库存周期来看，如果企业确认进入主动去库存，则会对经济增加额外的下行压力。

预期工业企业利润下滑对经济还存在负面反馈。企业盈利状况的恶化对投资增速产生不利冲击，同时影响居民收入增速，从而影响消费。

三、中国经济转型升级会不重走老路，维持2019年经济下行判断

展望2019年，中国经济增速比2018年大概率继续下行，根源在于中国经济转型升级，不重走老路。我们认为有两重含义：

第一重含义，从加杠杆主体看，不重走地方政府隐性债务、房地产、居民加杠杆的老路。这就意味着，实际上此轮基本没有加杠杆主体，只有政府显性债务和企业。政府显性债务加杠杆的部分(开正门)能否抵消政府隐性债务减弱(关偏门)本身就是一个问题，因为当前政府隐性负债是纳入官员考核体系的。而企业层面，除非发生行政手段干预市场行为，否则“好企业不缺钱，差企业不敢放”的局面难以解决。

第二重含义，从加杠杆方式看，不重走影子银行、监管松绑的老路。2008年开始的加杠杆方式一再翻新，包括地方政府隐性债务、影子银行、民间借贷等等，经历一次次无序加杠杆之后，政府终于在2016-2018年建立了以MPA、大资管新规为主的监管体系，这是政府在应对债务风险的巨大进步，我们不认为当前的经济下行就让政府失去定力，全面放松监管，重走无序债务扩张的老路。那样的结果只会是暂时掩盖问题，风险进一步累积和扩大，无助于中国经济长期健康发展。

当然，增速下行不代表失速，2018年中央经济工作会议强调“稳定总需求”，表明政府会通过财政、货币宽松政策维持经济合理增速。但另一方面，无论是政府还是市场，对中国经济增速的下降的“心理承受能力”都显著增强，同时将关注点更多地放在解决经济长期发展的结构性问题上，提高发展质量，增强经济发展的长期潜力。

上月规模以上工业企业利润降1.9% 受PPI回落影响大尽管在年末的12月未能收出“豹尾”，但从2018年全年来看，全国规模以上工业企业利润总额仍比上年实现了10.3%的增长——1月28日，国家统计局官网发布的数据显示，2018年12月份，规模以上工业企业实现利润总额6808.3亿元，同比下降1.9%。

在此前的2018年11月，规模以上工业企业实现利润总额同比下降1.8%，这也是2016年1月份以来月度工企利润首次同比负增长。与之相比，12月份的规模以上工企利润总额增速继续下降，降幅比上月还扩大了0.1个百分点。

而从全年来看，2018年全国规模以上工业企业实现利润总额66351.4亿元，虽然按可比口径计算比上年增长了10.3%，不过《每日经济新闻》记者对照近年来规模以上工业企业利润总额数据后发现，这一增速比上年下降了10.7个百分点。

工企利润受PPI回落影响显著

《每日经济新闻》记者综合历年工企利润年度数据后发现，近几年来，工企利润增速经历了一轮从低谷到高峰、再从高峰有所下滑的过程——从近5年来看，2014年，规模以上工业企业利润增长3.3%；2015年下降2.3%；2016年增长8.5%；2017年增长21%；2018年增长10.3%。

蚂蚁金服研究院副院长邓海清认为，2016年开始的工业企业利润上行与供给侧结构性改革密切相关，工业企业利润增速在2016年开始转正且快速提高，与PPI同比由负转正并快速上涨的走势一致。2017年以来，PPI增速见顶，工业企业利润增速同时见顶，其后开始一路下行，表明价格因素是导致工业企业利润增速大幅波动的重要因素。

的确，作为考察工企盈利状况的重要指标，2018年11~12月份工企利润数据连降两月，这与同期反映工业品价格的重要指标——PPI(工业品出厂价格指数)超预期回落密切相关。

此前发布的12月PPI数据显示，当月同比仅上涨0.9%，涨幅比11月大降1.8个百分点。

华泰证券(19.140, 0.21, 1.11%)首席宏观分析师李超对《每日经济新闻》记者分析称，12月当月工企利润同比下滑1.9%，维持负值，体现利润回落压力加大。同时12月PPI超预期回落，未来供需两端因素均不乐观。

不过，李超也结合数据向记者分析表示，目前企业经营效益继续改善，这一状况未来很可能得以继续保持。截至2018年底，规模以上工业企业每百元主营业务收入中的成本为83.88元，比上年减少0.2元；利润率6.49%，比上年提高0.11个百分点。预计2019年减税降费力度强于2018年，对企业经营绩效构成部分支撑。

未来货币政策降准降息可期

工企利润和PPI增速出现下行局面，不仅是工业企业自身的事。

恒大研究院院长任泽平此前就PPI等指标与货币政策的关系撰文分析称，回顾2018年，一方面，PPI仍处高位，货币政策不会着急放松，总体环境仍比较稳健；另一方面，PPI有回落趋势，货币政策可能会边际放松进行试探，同时通过公开市场操作回笼降准释放的流动性。

对于目前这两个指标的走势，不少专家对此分析表示，这可能预示着需要警惕整体经济出现通缩的情况。中原银行首席经济学家王军认为，当前PPI下行趋势明显，如果未来紧信用情况不能得到有效缓解，甚至还出现延续，那么就务必要警惕“债务—通缩”的风险。

王军表示，一季度需要重点观察两个指标：PPI和出口。如果PPI快速回落并持续数月，而出口也出现同步的快速回落，那么这两大指标的回软就很可能会带来未来就业数据的趋缓。

任泽平也认为，PPI在2019年二、三季度可能由正转负，这将意味着企业利润下滑和实际利率水平上升，届时货币政策降准、降息可期。

2018工业利润总额超6.6万亿 宏观政策强调逆周期调节经济参考报

国家统计局28日发布的工业企业财务数据显示，2018年全国规模以上工业企业实现利润总额66351.4亿元，比上年增长10.3%。增速比1至11月减缓1.5个百分点，但总体保持较快增长。此外，超八成行业利润较上年增加，石油和天然气开采业等五个行业利润增长贡献率达77.1%。

从近五年看，2014年，规模以上工业企业利润增长3.3%，2015年下降2.3%，2016年增长8.5%，2017年增长21%。“2018年，规模以上工业企业利润在上年实现快速增长的基础上，继续保持较快增长。”国家统计局工业司经济效益处处长何平分析称。

数据显示，多数行业利润比上年增加。2018年，在41个工业大类行业中，32个行业利润比上年增加。其中，石油和天然气开采业利润增长4.4倍，非金属矿物制品业增长43%，黑色金属冶炼和压延加工业增长37.8%，化学原料和化学制品制造业增长15.9%，酒、饮料和精制茶制造业增长20.8%。五个行业合计对规模以上工业企业利润增长的贡献率为77.1%。企业经营效益也得到改善。2018年，规模以上工业企业主营业务收入利润率为6.49%，比上年提高0.11个百分点。

同时，去杠杆、降成本取得积极成效。何平分析指出，杠杆率持续下降。2018年末，规模以上工业企业资产负债率为56.5%，比上年降低0.5个百分点。其中，国有控股企业资产负债率为58.7%，比上年降低1.6个百分点。企业成本继续降低，2018年规模以上工业企业每百元主营业务收入中的成本和费用合计为92.58元，比上年降低0.18元。其中，每百元主营业务收入中的成本为83.88元，降低0.2元。

“面对外部复杂环境，虽然工业企业利润2018年全年增速较上年有所减缓，2018年12月利润也同比下降1.9%，但结构上却突显出转型优化的亮点。结合去年底召开的中央经济工作会议精神，2019年宏观经济政策在节奏和力度上还将有所优化。”厦门大学经济学院副教授孙传旺对《经济参考报》记者表示。

孙传旺认为，首先，宏观政策强调逆周期调节，未雨绸缪，稳字当头。其次，工业企业主营业务收入的成本连续六个月下降，2018年全年利润率同比显著提高，减税降费预期稳步落地，企业发展质量将得到提高，经济效益也将显著改善。第三，工业企业资产负债率下降，去杠杆不搞“一刀切”，未来将更注重规范资本市场，增强财政政策与货币政策之间的协同性，从而释放经济发展的长期潜力。

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